RKX市场研析：未来五年，我们会迎来“历史性大变局”吗？

桥水基金的瑞·达利欧，这几年似乎并不受欢迎，因为有人认为他在危言耸听。

在近期的一次访谈中，达利欧再一次重申了自己的判断：教科书式的AI资产泡沫正在形成，以及80年一次的"大周期"已进入衰退尾声。两者叠加共振，构成了当前全球市场最危险的结构性矛盾。

五年内，我们将遭遇史无前例的经济危机。

真的吗？

一、经济危机的根源

这一次经济危机如果发生，那么不会是实体经济部门形成的产能过剩危机，而是美债导致的金融系统崩盘。

美债危机是什么？简而言之，就是现在美债太多，美国政府不一定还得起。

这笔账，细看挺吓人。

据 CEIC Data 统计，截至 2026 年 6 月，美国联邦政府债务占 GDP 的比重已达 122%。

疫情之前这个数字也就 100% 上下，疫情后为了拉动经济，美国政府实行财政宽松，使得债务占GDP比重涨到132.66%，但是举债容易还债难，美国政府的过度负债，到现在都没消化掉，往后这几年就一直高位盘着下不来。国际清算银行（BIS）的数据也印证了同样的事，2025 年美国政府部门杠杆率，比同期发达经济体的平均水平高出 11 个百分点。

更难受的是利息。疫情后为了救经济，全球都在大放水，也带来了通胀，在经济恢复后，为了压制通胀，美元进了加息通道，于是利息支出开始让美国政府喘不过气。当前美国债务净利息支出占GDP的比重为3.15%，而历史最高值是1991年的3.16%。看这个态势，利息支出创新高不无可能，而且，中短期债券合计占了 67.7%，偿债压力相当大。

美国政府凭什么能借这么多钱？

答案是美元霸权。

美国对外贸易长期逆差，但正因为美元足够硬，那些顺差国会大量买入美元资产，钱又流回美国，美元坚挺也就有了支撑。于是美国政府能以更低的成本发债，把全球资本吸过来。反过来，为了满足全球对美元资产的需求，美债规模又得不断扩张，美国政府也有动力继续发债拿钱。可美债越滚越大，反而越会反过来啃噬美元的地位。美元毕竟是主权货币，主权货币的价值是建立在国家的信用之上的，大家愿意买美债，是因为相信美国，但是这么发下去，美国政府顶得住吗？还得起吗？

当债务累积到一定程度，连美国政府也还不起的时候，政府也会宣告破产，而40万亿的财富将化为乌有，金融危机将爆发。

从这一点看，达利欧的担忧，不无道理。

二、为什么长债利率压不住？

美债长端收益率 = 通胀预期 + 实际利率预期 + 期限溢价。

‍是哪项因素压不住呢？答案是期限溢价。

所谓期限溢价，是持有长债的人索要的额外报酬。期限溢价则是对流动性的要加，因为钱锁进长债，流动性就没了，投资者得为这份被牺牲的流动性找个定价，不然没有人会乐意去买它，所以长债必须给更高的收益率，才能把"长钱"留住。

因此，期限溢价，表面上看是对时间定价，其实是对不确定性定价。

那么不确定性来自哪里呢？

一个是油价。美伊到现在都没缓和的苗头，油价重到 90 美元；再加上沃什在杰克逊霍尔会议上放鹰，市场自然要向长债索取更高的补偿。

一个是美联储。沃什把前瞻指引弱化之后，市场越发看不懂它的下一步，这种"看不懂"本身就是成本，投资者要为这份不确定性要价。

最后是买家对风险的容忍度也在降低，对期限溢价的要求也在提高。8 月 13 日，纽约联储宣布取消每月 100 亿美元的储备管理购债，由于美联储等机构在缩表，现在有购买力的主要是私人部门，而私人部门风险承受力更差，自然要更高的风险补偿。

三、美债危机，到底会不会爆发？

RKX 的判断是：有可能，但眼下概率不高。

因为美元的地位不是随便可以撼动的，目前除了美债，没有第二个经济体可以提供所谓的无风险工具，而黄金并非生息资产，购金的性价比不如买债。现在看来，断言"危机来了"还为时过早。但有一点是确定的：美债越危险，对美元的质疑就越多，长债收益率走高，更多是在为不确定性要溢价。

当美元地位受到质疑时，黄金的配置价值依然成立。只是眼下美债的高收益率把流动性都吸走了，金价暂时承压。黄金现在是上有顶、下有底的状态，适合在底部择机布局。这也是我对未来半年最看重的一条趋势预测。