美日货币同盟的“潜规则”：为何联手抛美元救日元是“镜花水月”？

美国纽约联储罕见的汇率检查缓解了日元的压力，并提高了市场对干预的预期，但结构性、政治和金融方面的限制表明，近期日美联合抛售美元的可能性不大。周二（1月27日）亚市时段，美元兑日元小幅反弹，因连续显著下行带来的技术性回调，现交投于154.60附近，此前连续两个交易日显著下行，一度触及11月以来低点153.29。

汇率检查发出强烈信号，但未采取干预措施

日元近期的反弹是由纽约联邦储备银行进行的一次罕见汇率检查引发的，这一举动被广泛解读为日美当局加强协调的信号。这一行动推动日元兑美元汇率脱离18个月低点，降低了市场干预的预期门槛，为担心持续疲软货币通胀效应的政策制定者提供了暂时的喘息之机。

尽管市场有所反应，但分析师警告称，不应将利率审查与即将采取的联合行动混为一谈。从历史上看，协调干预仅限于金融危机或重大自然灾害等特殊情形。正如摩根大通策略师田泽顺也所指出的，利率审查与全面协调干预之间仍存在巨大差距。

政治立场存在，但政策限制依然存在

美联储的举措并非孤立发生，这是日本多年来为争取美国支持干预以遏制货币过度波动所付出的外交努力的结果，最终于2025年签署了一份双边声明。日本财务大臣片山佐知子曾多次强调在货币问题上与美国财政部长斯科特·贝森特保持一致，这强化了市场对双方共同关注无序市场波动的预期。

然而，言论上的共识并不等同于实际行动，美国国内因素严重限制了协调抛售美元的范围。美国官员似乎愿意通过利率检查等信号机制来支持日本，但对可能实质性削弱美元或扰乱美国金融市场的措施仍持保留态度。

市场影响反映的是恐惧多于行动

目前，仅干预威胁就已证明有效。美元兑日元此前一度跌至11月7日以来低点153.29，快速逃离被市场视为干预红线的160左右水平。日本国债收益率也小幅回落，有助于遏制风险向美国国债市场的蔓延。

这种反应凸显了政策信号与市场行为之间的因果关系。即使没有实际执行，对行动的预期也能在短期内稳定货币市场。然而，除非得到具体措施的强化，否则这种效应往往会逐渐消退。

华盛顿不愿出售美元

从美国的角度来看，协调干预存在几个弊端。持续买入日元将要求日本出售部分美国国债持仓，这可能在市场对融资成本仍敏感之际推高美国收益率。此外，美元进一步走弱可能会重燃所谓的“抛售美国”交易，而华盛顿在对全球去美元化担忧之际，正急于避免这种情况。

三菱日联摩根士丹利证券的分析师认为，即使美国愿意在有限干预中进行合作，也难以逆转日元五年来的下行趋势。因此，任何合作都将是战术性的，而非变革性的。

G7协议与历史约束

即便有美国的支持，日本仍面临程序上的障碍。根据既定协议，东京在入市干预前需与其他G7国家进行磋商。上一次G7协调干预日元是在2011年日本发生地震和海啸之后，当时的背景与如今因政策导致的货币疲软有着根本性的不同。

日本前财务大臣野田佳彦强调，当前日元贬值反映的是市场对财政政策和利差的担忧，而非外部冲击，这提高了多边行动的门槛。

日本央行陷入日元与收益率的两难境地

日本央行仍受制于相互冲突的目标。一方面，它必须防止日元过度贬值，以免加剧输入性通胀。另一方面，激进的信号释放或干预措施可能会推高债券收益率，从而损害金融稳定。

植田和男行长承认长期利率正在快速上升，但避免承诺进行紧急购债或调整缩减购债计划。这种刻意的模糊性反映了政策制定者试图维持的微妙平衡。

正如澳新银行分析师指出，为限制收益率而进行的激进债券购买可能会进一步削弱日元，抵消稳定货币的努力。再加上其国内要求减税的政治压力，这些因素继续使日元偏向疲软。

稳定但未解决

最新的利率检查安抚了市场，但并未解决压低日元的结构性力量。尽管日本和美国似乎在防止无序波动方面达成了一致，但协调干预的政治、金融和制度障碍依然很高。

目前，市场很可能仍由预期而非实际行动驱动。在没有危机或极端波动等明确催化剂的情况下，协调干预日元更像是一种应急计划，而非迫在眉睫的政策选择。