RKX市场研析：7月非农——爆冷门的就业，进退两难的美联储

在此前的文章中，RKX曾经说过，美联储第三季度加息的可能性较小，但我们无法对全年的预期做出判断，毕竟经济数据一直在变，只能走一步看一步。而事实也是如此，7 月，美联储并未加息。截止目前，RKX 依然维持此前的观点，认为第三季度加息的可能性仍然较低，更可能继续保持观望，而后续 CPI 数据的变化，也将继续成为联储局判断政策方向的重要依据。

目前，市场认为9月加息的概率依然有51.2%，虽然市场对加息的预期依然偏高，但比起非农公布之前已有很大回落。

参考往期RKX市场研析文章：

《美国6月CPI解读：第三季度，按兵不动》

《今年还会加息吗？深度解读美国第二季度GDP 》

一、美联储9月是否会加息？

本次非农爆冷，并非无迹可寻。此前公布的 7 月 ADP 就业报告（非农前瞻指标）已显疲态，私人部门新增就业人数仅为 4.4 万，明显低于预期的 7 万。然而，市场对非农数据的预期却出人意料地乐观，居然高达 8 万，高于前值 5.9 万。

7 月美国非农数据一出，果然大爆冷门，就业人数意外转为负增长，实际减少 2.3 万，与市场预期增加 8 万的乐观预期形成了明显反差。

不同行业之间的表现分化明显。商品部门当月增加了 2.5 万个就业岗位，其中建筑业就贡献了 2.2 万个。相比之下，服务业虽然整体新增 5 万个岗位，但商贸运输、金融以及休闲旅游等行业的就业人数都出现了环比减少。地方政府教育部门同样减少了 5 万个岗位，这主要还是受到暑期因素的影响。

值得注意的是，前期因世界杯带动而出现增长的餐饮、酒店以及相关服务岗位，在 7 月开始出现明显降温，重新进入负增长。其中休闲旅游行业当月减少 4 万个职位，世界杯带来的短期就业拉动正在逐渐消退。

如果把时间拉长来看，美国劳动力总量未来仍可能呈现逐步下降的趋势。不过，失业率和薪资增速预计不会因此出现明显失衡，整体仍有望维持在此前所提到的相对平衡状态。随着财政刺激以及世界杯等因素的退潮，美国经济在第三季度的增长动力可能进一步减弱，经济增速也存在继续放缓的可能。

7 月失业率的变化同样值得关注。当月失业率小幅降至 4.1%，低于市场预期的 4.2%，似乎不错。但这次失业率下降并不是因为就业市场突然变得更强，而是劳动力供给本身出现了收缩。简而言之，就业市场并不旺盛，无非是求职的人也变少了而已。

除了就业，经济增长也是美联储的主要目标之一。虽然第二季度 GDP 增速有所放缓，但居民消费和私人投资仍然有所回升，说明美国经济的基础依旧比较稳固。不过，市场对于这种增长能否持续，仍然存在一定疑虑。个人消费支出环比增速从 0.54% 上升至 3.16%，主要受到政府退税这一短期因素的推动，因此这种增长并不容易持续。

由于 AI 投资降温、市场对消费持续性的担忧，再加上通胀仍处于高位，市场开始担心滞胀甚至经济衰退。因此，疲弱的就业，以及对经济增长动能不足的担忧，成为了美联储加息的约束条件。但另一方面，降息更不可能，通胀依然高企，经济又尚未陷入实质性衰退。

所以，本文标题才说美联储进退两难，既然如此，那就按兵不动得了。

二、弱美元预期下日元多头的机会？

此前由于市场对美联储加息的预期升温，美元兑日元汇率持续上涨，并一度创下新高。不过，随着美日两国联合干预汇市，汇率重新回落至 160 以下，美元指数也开始显露疲态。

那么，美日货币对的走势会如何？

不少投资者开始寻找新的交易机会。市场此前已经计入了较强的美元预期，并将美元兑日元推至高位。如果美联储继续按兵不动，加息预期进一步降温，那么美元兑日元是否还会继续下跌，从而带来做空机会？

目前，美日货币对已经恢复了上升趋势，目前似乎走到了此前的一个压力位上，那么，交易者们是否应该做空呢？还是继续追涨？

从历史表现来看，干预更多只能改变短期价格，很难真正扭转长期方向。过去几年，日本官方已经多次出手干预外汇市场。2024 年 4 月底至 5 月初，日本财务省投入接近 10 万亿日元买入日元；到了同年 7 月中旬，又追加超过 5 万亿日元。两次操作累计规模约为 15.3 万亿日元，创下历史最高纪录。进入 2026 年，日本再次进行大规模干预，一次性投入约 11.73 万亿日元。

不过，以往几次干预后，日元的升值往往并没有持续太久。干预初期汇率可能出现明显变化，但随着市场重新回归基本面，日元很快又重新走向贬值。

日本长期面临的结构性问题，也解释了为什么日元始终承受较大的贬值压力。自 1990 年资产泡沫破裂以后，日本人均生产率相较美国持续下降，这成为日元长期偏弱的重要因素之一。与此同时，美日之间的利率差也是影响美元兑日元走势的核心因素，而套息交易则进一步推动资金做多美元、做空日元。

近几年，美国公共债务持续快速增加，为了吸引投资者购买大量发行的国债，美债收益率不得不维持在较高水平。在这种利差环境下，市场资金可以借入利率较低的日元，再将资金配置到收益率更高的美国国债中。随着这类套利交易不断进行，日元也会持续面临资金流出的压力。

所以，如果单纯从经济基本面和资金流向来看，日元目前依旧存在长期贬值压力。近期美元兑日元出现回落，一部分原因确实来自联合干预，但同时也与市场重新调整对美联储加息的预期有关。但是，这一轮回调并不足以证明美元兑日元的长期趋势已经反转。

三、预期减小但不改强美元趋势

综合以上分析，RKX 依然认为，目前还不是美联储提高利率的合适时机，预计仍将维持相对谨慎的政策立场。同时，认为美元已经进入长期贬值周期，目前也还为时过早，推动通胀上升的核心因素并没有完全消失。

近期日元升值带动美元兑日元汇率回落，但这是短期波动，并不代表长期趋势已经发生改变。从长期来看，日元相对于美元仍然面临一定的贬值压力。

由于美伊冲突尚未结束，油价反复，加息预期仍然较强，强美元趋势不改。交易者们要记住，趋势是你们最好的朋友。