【MACRO锐评】经济增长担忧加剧——美联储面临估值泡沫与市场脆弱性的双重挑战

自美联储开始积极对抗通胀以来的两年里，每当消费者价格指数（CPI）公布时，股票交易员就会紧盯屏幕。但随着通胀朝着美联储的目标下降，美联储准备降息，CPI数据对股市的影响正在减弱。相反，市场的关注点转向了就业市场的疲软以及美联储能否避免经济硬着陆。

Wealth Alliance总裁兼董事总经理Eric Diton指出，股市投资者现在面临的关键是美联储是否等了太久才降息，因为目前衰退风险比两个月前更高。标普500指数刚刚结束了自硅谷银行于2023年3月崩盘以来最糟糕的一周，大型科技股如英伟达跌幅达14%。波动率也有所回升，芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）从8月30日的15上升至9月6日的近24。

期权交易员们押注波动性还会更大，但低于此前市场对CPI日的预期。数据显示，如果实现这一目标，这将是今年以来CPI日波动幅度最小的一次。另一方面，在上周五疲软的非农就业报告发布前，交易员们预计标普500指数隐含波动率为1.1%，这是今年以来最高的绝对值之一。美联储主席鲍威尔在怀俄明州杰克逊霍尔举行的美联储研讨会上几乎宣布了对抗通胀的胜利。从那以后，更多的政策制定者表示有必要降息，但降息幅度有待商榷。

现在，美联储正转向其双重使命的另一面，即维持最大就业。根据美国劳工统计局的数据，周五的就业报告显示，上个月非农就业人数增加了14.2万人，使三个月平均水平降至2020年年中以来的最低水平。展望美联储9月18日的利率决定，掉期合约完全反映了至少降息25个基点的预期。与此同时，瑞银集团汇编的数据显示，在与就业相关的重大宏观事件发生之前，隐含波动正在加速，股市波动性指标（如skew）仍处于高位。

投资者有充分的理由对就业数据比对通胀数据更加警惕。标普500指数上个月录得自2022年以来最糟糕的就业数据日，8月2日（星期五） 下跌1.8%，8月5日因就业报告疲弱而再次下跌3%。两周后，通胀数据与预期基本一致，标普500指数仅上涨0.4%，是1月份以来CPI单日涨幅最小的一次。瑞银数据显示，交易商预计标普500指数的波动性将上升，因价外看跌期权的需求高于价外看涨期权。美联储官员已经进入了会前噤声期，在9月18日之前不会发表任何评论。

然而，最新的褐皮书显示，与通胀相比，企业联系人更担心经济增长放缓。虽然普遍预期美国经济将保持强劲，但亚特兰大联储的GDPNow模型显示出一些放缓，预计第三季度实际GDP年增长率将为2.1%，低于几周前的约3%。这只是又一个信号，表明美联储需要在防止经济衰退为时已晚之前降息。

美国股市反弹正在动摇，因为它面临着一大批挑战，这些挑战损害了将其推向历史新高的动能。上月初的暴跌让人们看到了情况恶化的速度有多快，对美国经济衰退的担忧引发了股市的大幅抛售。虽然标普500指数随后反弹，但关键是它并没有收复全部失地。随后，上周五公布的美国就业数据显示就业增长疲软，这进一步强化了劳动力市场正在降温的观点，并导致股市震荡。

对美国的担忧只是裂缝之一。人们还担心德国等国的经济增长，以及这种疲软对收益和价格的影响。这使得未来的道路看起来更加不稳定，尽管模糊的利率路径已经明朗，投资者也在准备迎接美联储四年来首次降息的日子。此外，还有美国大选、欧洲政治动荡以及资金集中于大型科技股，所有这些风险都可能损害有时看起来完全不可动摇的看涨情绪。估值泡沫也造成了新的脆弱性。许多人不得不追逐涨势，在价格昂贵的价位买入，这意味着如果情况开始逆转，他们可能会迅速卖出，而在通常的抄底买盘出现之前，市场可能会跌得更厉害、更深。

此外，期权交易的转变和系统性投资者的力量可能引发不稳定的走势和潜在的去风险雪崩。新目标即使在经历了8月份的波折之后，标普500指数今年仍上涨了13%，摩根士丹利资本国际全球指数上涨了10%。由于今年开局强劲，瑞银集团、加拿大皇家银行资本市场等机构的策略师纷纷修改几周前制定的年终目标。但现在的观点似乎是，最好的日子可能已经过去了。

如果说有一只股票可以概括今年的涨势，那就是英伟达。英伟达是美国大型科技公司现金集中度的象征，其股价在2024年上涨了一倍多。但这种高度依赖和集中式仓位令人担忧，其严重依赖人工智能作为生产率游戏规则的改革者。今年以来，英伟达一直是全球股市的最大推动力，在彭博全球指数10%的涨幅中，英伟达贡献了近五分之一。它已经成为整体情绪的风向标。

投资者仓位的其他风险来自于所谓的趋势跟随者或波动控制基金，以及期权市场，期权市场日益占主导地位，但它们的交易非常短线。这些投资者的交易流量可能会加剧盘中波动，就像8月初股市暴跌期间的情况一样。自去年8月以来，经济增长一直占据着中心位置，投资者担心美国正陷入困境，美联储可能等了太久才降息。上周五，交易员对就业数据作出反应，加大了对美联储本月降息50个基点的押注。但降息并不能保证股市会再次上涨，因为任何宽松举措都将是对经济活动放缓的回应。如果伴随着更为悲观的经济评估，这可能会成为进一步抛售的催化剂。

随着美联储在通胀和就业之间的微妙平衡中寻找方向，投资者面临着市场波动性增加和经济衰退担忧的双重挑战。尽管2024年股市显示出一定的韧性，但英伟达等科技股的波动、全球经济增长的不确定性，以及对估值泡沫的担忧，都预示着市场的脆弱性正在上升。在这个关键时刻，投资者需要关注基本面分析，深入解读经济数据，并准备应对可能的市场波动，同时考虑多元化投资组合以降低风险。